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摘 要：股价崩盘作为资本市场的异常现象,严重扰乱了资本市场健康有序发展,损害了参与者利益.为了厘清股价崩盘的内在机制、影响因素、市场效应以及防范和降低股价崩盘风险,本文梳理了有关股价崩盘的涵义、判别方法和形成机制的研究文献,整理了关于股价崩盘的影响因素、市场效应及防范对策的最新研究成果,并对国内外相关文献进行了评述,指出未来可能的研究方向.
关键词：股价崩盘；股价崩盘的判别方法；形成机制；市场效应
DOI:10.3969/j.issn.1003-9031.2018.10.02
中图分类号：F830 文献标识码：A
根据国际惯例,通常将股价单日或数日累积跌幅超过20%认定为发生股价崩盘.从宏观层面上看,股价崩盘严重破坏了本国乃至全球的金融市场秩序,降低资源配置效率,损害实体经济的发展；从微观层面上看,股价崩盘使投资者的财富瞬间蒸发,打击了投资者的信心甚至引发一系列社会问题.在全球股市频繁震荡的当今,厘清股价崩盘的内在机制、影响因素与市场效应以及加强防范股价崩盘风险具有重大意义.
一、股价崩盘的涵义与判别方法
在现有文献中,学者们多角度界定了股价崩盘现象,并在实证研究中采用多种判别方法度量了股价崩盘风险,这有助于从理论和实证层面上更好地理解股价崩盘风险.
（一）股价崩盘的涵义
Hong 和Stein（2003）以三个标准来定义股价崩盘：一是股票毫无征兆地发生反常的巨大波动；二是这种变动是负向的；三是股价崩盘是一种具有传染性的市场现象,它不仅表现为个股的下跌,也会导致整个股票市场的崩盘.陈国进等（2008）也指出崩盘是在先前没有任何预兆的前提下,股票突然剧烈下跌,无论是市场指数崩盘还是公司个股崩盘,均可分为两种情形：一是当股票存在泡沫时,泡沫的突然破裂被视为崩盘；二是当股票不存在泡沫时,的巨幅下降也属于崩盘.孔东民和王江元（2016）将股价崩盘界定为,管理层的坏消息隐藏达到某个临界点时,负面信息突然爆发引致股价急剧下跌.从已有的股市崩盘定义可以看出,股价崩盘具有不可预见性、非对称性和传染性的特征.
（二）股价崩盘的判别方法
国内外已有的文献主要涉及对个股股价崩盘风险的度量,具体的判别方法可分为三类：一是设置股价崩盘风险哑变量,二是计算负收益偏态系数和收益上下波动比率,三是构建投资组合模型,其中第二种方法的应用较为普遍.
1.股价崩盘风险哑变量
Marin 和Oliver（2008）考虑了众多限制性因素,建立了两个哑变量来衡量股价崩盘.第一个哑变量为：
其中,rj,t为j 公司股票在t 周的收益率,rm,t为经市值加权的市场周收益率,ri,t为j 公司所属行业i的经市值加权的周收益率,着j,t是个股收益率中不能被市场和行业解释的部分,它的分布是高度有偏的,通过定义公司特定的周收益率FSWRj,t等于Ln（1+着j,t）将其转换为对称分布.
在FSWRj,t的基础上,构建了股价崩盘风险哑变量CRASH：如果在一年内j 公司至少一次满足FSWRj,t臆Average（FSWRj,t）-3.09滓j,t,就表明公司股票在该年内发生过崩盘,则CRASH取值为1,否则取值为0,其中Average（FSWRj,t）表示j 公司股票的特定周收益率年均值,滓j,t为j公司股票当年特定周收益率的标准差.之所以选择3.09 个标准差,是因为3.09个标准差对应正态分布下0.1%的边缘概率区间,股票收益率处于如此极端的情况,则很可能出现股价崩盘；Kim 等（2011a；2011b）不再使用3.09个标准差,而是改用3.2 个标准差,这使股价崩盘风险测度更加精确；潘越等（2011）借鉴Marin 和Oliver（2008）、陈国进和张贻军（2009）的研究方法,以单家公司股票发生暴跌的概率来度量个股崩盘风险,但单纯采用个股的实际收益率来衡量股价暴跌,会在牛市中出现少暴跌事件,在熊市中出现过多暴跌事件的情况,因而他又将市场和行业的影响因素考虑在内,并借鉴了Hutton等（2009）的方法来刻画股价暴跌.
2.负收益偏态系数和收益上下波动比率
Chen等（2001）提出了股价崩盘的基本判别指标———负收益偏态系数:
其中,t 为6 个月期,Rit为股票i 在第t 期内经市场均值调整后的日收益率,n 为每6 个月中的交易天数,通过在前面加负号,使NCSKEW与股价崩盘呈正向变动,即负收益偏态系数越大,则股价崩盘风险越大.
为了减少三次项及少量极端收益率的干扰,Chen 等（2001）又提出另一种股价崩盘衡量指标“收益上下波动比率”（DUVOL）,他们将所有的交易日以收益率均值为界分为“上涨日”和“下跌日”,然后将两子样本的标准差相除并取对数便得到收益上下波动比率：
其中,nu和nd分别为上涨和下跌的天数,值得指出的是,收益上下波动比率与负收益偏态系数的预测结果是十分相似的；Jin 和Myers（2006）发现这种方法较少地捕捉了极端值的影响,因而采用每只股票剩余收益率的三次方除以其标准差的三次方来更好地反映极端值的影响；与Chen 等（2001）不同的是,Chang 等（2007）直接使用偏度系数进行分析,而未在其前面加符号.
Chen 等（2001）提出的负收益偏态系数和收益上下波动比率并未得到广泛的应用,直到Kim 等（2011a,2011b）予以改进才使学者们信服,他们不再使用股票6 个月内的日收益率,而是用股票的周收益率,首先对扩展市场模型进行回归：
rj,τ等于αj+β1 jrm,τ-2+β2 jrm,τ-1+β3jrm,τ+β4 jrm,τ+1+β5 jrm,τ+2+εjτ （9）
其中,rj,τ为股票j 在第τ周的收益率,rm,τ为经市值加权的市场周收益率,然后基于Hutton 等（2009）提出的方法来定义特定公司的周收益率Wj,τ等于1n（1+εjτ）,用Wj ,τ 替代Chen等（2001）中Rit的进而计算股市崩盘指标和.在后续学者的研究中,大多借鉴这种方法度量股市崩盘风险,如许年行等（2012；2013）、Callen 和Fang（2015）、叶康涛等（2015）、褚剑和方军雄（2016）、宋献中等（2017）、华鸣和孙谦（2018）.
3.构建投资组合模型
这种方法反映了股价崩盘的发生频率和严重程度.Jin和Myers（2006）构建买入价外看跌期权和卖出看涨期权的领子期权组合,首先选定看跌期权的执行,使该期权在满足正态对数分布0.01%、0.1%和1%的频率下为实值期权.然后在该领子期权组合期望收益为零的原则下,设定看涨期权的执行,即构建了一个净投资为零的头寸.最后计算该组合的实际盈亏并将其定义为股价崩盘指标COLLAR,COLLAR值越高,表示股价下跌时看跌期权行权时的收益越高于股价上涨时看涨期权行权时的亏损,也就意味着股价崩盘发生越频繁、越严重.这一指标在后续研究中应用相对较少,但在一定程度上丰富了股价崩盘风险的判别方法.
二、股价崩盘的形成机制
早在上世纪70 年代,国外学者们开始在以完全信息和理性人为基础的传统有效市场框架下,从市场层面探讨股价崩盘的形成机制.“财务杠杆效应假说”（Black,1976；Christie,1982）认为财务杠杆与证券的方差存在负向关系,即财务杠杆的增大会加剧股票的波动,从而可能导致股价崩盘.Campbell 和Hentschel（1992）认为这一假说缺乏解释效力,因而他们提出了“波动率反馈学说”,认为重大利好消息会带来股票的上涨,同时投资者会由于股价波动率的上升而要求更高的回报率,因而波动率反馈的结果就是股票下降,抑制了一部分利好消息对的正向影响；而重大利空消息同样会使投资者由于股价波动率上升而要求更高的回报率,从而引致股票的下降,这一负效应放大了利空消息对的直接负面影响,使股票回报率出现负偏,增加了大规模崩盘的可能性.“波动率反馈学说”很好地解释了股票变动的非对称性,但仍然不能对股价崩盘的传染性做出合理的阐述.
随着传统有效市场假设下的理论越来越无法解释股票市场的异常现象,许多学者试图突破该假设,尝试在以不完全信息和非理性人为假设的行为金融学框架下解释股价崩盘现象.
“信息不完全假说”（Romer,1993）认为资本市场是多层次、多重摩擦的非理性市场,市场与公众的信息没有任何简单和机械的联系,交易过程只能逐步地传达投资者的私有信息,一旦市场风吹草动导致负面私有信息集中释放,就可能引发股价崩盘.随后,Hong 和Stein（2003）提出了“异质信念假说”,该假说认为在卖空限制的背景下,悲观投资者不愿参与市场从而他们拥有的坏消息不会反映在股价中,当坏消息被集中释放时就会造成股市暴跌,这一理论成功地解释了股价崩盘的三个特征.
“信息隐藏假说”（Jin 和Myers,2006）首次从个股层面出发阐述个股股价崩盘风险,该假说指出信息不透明的公司将公司特定的风险转嫁给内部人而减少了外部投资者承担的风险,当内部人吸收过量的坏消息时,就会引发股价崩盘.在此之后,多数研究从市场层面逐渐转移到了个股层面.
三、股价崩盘风险的影响因素
目前多数研究聚焦在股价崩盘的影响因素上,本文分别从公司治理、公司社会责任、股利政策、公司信息质量、制度与环境以及投资者等六个方面对国内外相关文献进行梳理归纳.
（一）公司治理因素
黄新建等（2015）研究了董事长过度自信对上市公司股价崩盘风险的影响,研究表明董事长年龄、教育程度以及是否兼任总经理均与其过度自信行为相关,而过度自信行为又加剧了股价崩盘风险,并且这种正相关关系在民营企业中表现得更为明显；Kim等（2016）也发现管理者过度自信会显著提高上市公司未来的崩盘风险；梁权熙和曾海舰（2016）研究发现,公司引入有不同意见的独立董事可降低股价崩盘风险.
Kim等（2011b）认为公司CFO 期权激励与公司股价崩盘有显著的正相关关系,而CEO 期权激励与公司股价崩盘的正相关关系较弱；李小荣和刘行（2012）研究发现女性CEO 能显著降低股价崩盘风险,而女性CFO 对股价崩盘风险的影响不显著；Andreou 等（2015）认为,CEO 在其职业生涯的早期更倾向于囤积坏消息,因而拥有年轻CEO 的公司更容易股价崩盘；彭情和郑宇欣（2018）研究发现,CFO 兼任董秘有助于从信息沟通和风险规避方面改善公司的信息披露,进而降低股价崩盘风险,提高资本市场效率.
Xu等（2014）研究发现国企中存在高管因自利性酬薪动机导致的股价崩盘效应,但该现象仅在地方国企显著；艾永芳和佟孟华（2017）指出董事长和CEO任期交错可以有效抑制股价崩盘风险,但在民营企业中和当大股东持股比例较高时,二者任期交错对股价崩盘风险无抑制作用.
（二）公司社会责任因素
基于企业的社会责任对股价崩盘的影响.一类观点认为企业社会责任加剧了股价崩盘风险.权小锋等（2015）在研究中切入非对称风险框架,分析得出管理层通过企业社会责任来掩盖其捂盘和信息操纵的自利行为,企业社会责任进而经过投资路径和信息路径传导扩大了资本市场股价的崩盘风险；权小锋等（2016）进一步研究得出,企业社会责任信息披露水平的提高会影响管理层的会计政策选择,降低对会计稳健性的需求,从而加剧了股价崩盘风险.
另一类观点则认为企业社会责任降低了股价崩盘风险.宋献中等（2017）表明企业社会责任报告同时通过信息效应和声誉保险效应降低了股价崩盘风险；公益性捐赠作为一种公认的社会责任,吴良海等（2017）研究了其对股价崩盘的影响,他们发现企业参与捐赠力度越大,其股价崩盘风险越低；但Kim 等（2014）指出,只有在公司治理效率较低与长期机构所有权较少时,企业社会责任才对未来股价崩盘风险起到缓解作用.
（三）股利政策因素
La Porta等（2000）提出了股利政策与公司*问题的“替代模型”和“结果模型”,“替代模型”认为股利是公司治理机制的替代物,“结果模型”则认为股利是法律保护股东权益的结果；田昆儒和孙瑜（2016）的实证研究支持了股利的“结果模型”而非“替代模型”,即股利分配抑制了管理者利用公司的自由流从事非效率投资、在职消费等*活动,防范了“坏消息”的产生和累积,保护了股东利益,降低了未来的股价崩盘风险；董建萍（2017）基于2007-2015 年A股非国有上市公司的数据,也证明了股利分配与股价崩盘风险显著负相关,进一步研究表明,会计稳健性水平的提高会加强两者的负相关关系；朱慧娟（2017）认为如果股利支付率过低,投资者无法获得稳定的股利则寄希望于投机带来的资本利得,导致股价不停上下波动,加剧了股价崩盘风险.
（四）公司信息质量因素
许多学者从盈余管理的角度分析了信息质量对股价崩盘的影响.Li 等（2011）选取了1994-2009 年美国公司的样本进行研究,发现公司的实际盈余管理与股价崩盘呈现正相关关系；Mamun 等（2016）进一步发现,当公司拥有强大的创始人CEO时,盈余管理对股价崩盘风险的支配作用更加显著；薛宏刚等（2017）认为创业板企业的政治关联通过部分的实际盈余管理路径和完全的应计盈余管理路径使得企业财务信息质量风险加剧,为企业股价未来崩盘埋下隐患.
周冬华和赖升东（2016）发现管理层基于私利动机投资于净现值为负的投资项目而导致经营活动流下降,为掩盖该事实,公司有动机操控经营活动流,使投资者无法获悉公司真实流的信息,从而使股价发生崩盘的可能性增大；孟庆斌等（2017）采用文本向量化方法研究发现,上市公司年报的管理层讨论与分析（MD&A）信息含量越高,股价崩盘风险越低.进一步地,该文将MD&A划分为回顾和展望两部分深入探讨,发现仅是展望部分而非回顾部分的信息含量才能显著降低股价崩盘风险.
会计信息可比性（江轩宇,2015）、会计信息透明度（Hutton,2009）、会计稳健性（Kim andZhang,2015）、企业内部控制信息披露水平（叶康涛等,2015）、公司信息披露质量（肖土盛等,2017）均与股价崩盘呈反向变动关系；江轩宇和伊志宏（2013）、Robin 和Zhang（2014）、以及熊家财（2015）的研究发现,审计行业专长有助于迫使企业及时披露坏消息,进而降低未来的股价崩盘风险.
（五）制度与环境因素
不少学者从制度和社会环境因素探究其对股价崩盘的影响.DeFond等（2012）认为,国际财务报告准则（IFRS）的强制实施增加了非金融公司的信息披露从而降低了其股价崩盘风险,但IFRS 提高了金融公司财务报告的波动性使投资者的不稳定性和交易成本增加,导致其股价崩盘风险加大；褚剑和方军雄（2016）研究发现融资融券制度并没有发挥平稳市场的预期作用,反而加剧了市场崩盘风险.这种负面效应主要是融资融券标的股票的选择标准以及融资机制与融券机制同时实施造成的；Hu 等（2016）表明,内幕交易法的实施会通过投资者保护渠道、信息环境渠道和公司治理渠道起到降低股价崩盘风险的作用；褚剑等（2017）实证研究发现,地区官员腐败会通过加剧企业内部*问题、恶化企业内部信息质量来提升股价崩盘风险；Callen 和Fang（2015）、Li 和Cai（2016）一致认为公司所在地宗教传统氛围越浓,则公司未来股价崩盘风险越低.
财政政策的实施也是影响股价崩盘的重要因素.Kim等（2011a）认为,企业避税与其特定的股价崩盘风险正相关；类似地,江轩宇（2013）发现税收征管可以约束经理人信息操纵的行为,使投资者更容易了解企业的真实经营情况,自然地降低了股票大幅下跌的风险；王超恩（2016）认为政府补贴促使公司管理层包装企业经营业绩来转移投资者的注意力,公司的负面消息得以隐藏,从而公司股价被严重高估.
也有学者研究了媒体报道对股价崩盘的影响.罗进辉和杜兴强（2014）的研究表明媒体对上市公司的报道越频繁、公司所在省市的制度环境越完善,公司股价未来崩盘的风险越低；黄新建和赵伟（2015）从“任职效应”和“治理效应”角度也证明了随着媒体关注度的提升,股价崩盘风险会降低；但王昶等（2017）却认为在创业板中,媒体传达的主观软信息容易被中小投资者误读而加剧投资者情绪波动,提高了股价崩盘风险.
还有学者从分析师特征的角度开辟了股价崩盘影响因素研究的新视角.Iannotta和Pen原nacchi（2011）基于1976-2009 年美国股票数据研究发现,分析师跟踪会加速公司坏消息的披露,导致公司股票更频繁地发生崩盘；许年行等（2012）指出分析师乐观评级或盈余预测越频繁,公司隐藏负面消息的概率就越大,进而股价被高估的可能性越大,并且分析师的利益冲突会加剧这种关系；李颖和伊志宏（2017）进一步指出,与男性分析师相比,女性分析师的谨慎特征及其所处的较为有利的券商环境决定了她们具有更强的预测股价风险的能力.
（六）投资者因素
一些文献研究了机构投资者对股价崩盘的影响.曹丰等（2015）认为机构投资者加剧了信息不对称问题,进而增大了股价崩盘风险；王昶等（2017）以创业板为研究对象,发现机构投资者主要是通过主动增加正面或中性报道、减少负面报道的“主动媒体管理”行为来增加大了公司股价未来崩盘风险；相反地,An and Zhang（2013）认为由于机构投资者具有持仓量大和投资期限长的特性,其对自身的监督机制比较完善,从而降低了股价崩盘风险；Callen 和Fang（2013）研究发现稳定的机构投资者会通过预先遏制上市公司坏消息囤积来降低股价崩盘风险,也就意味着,暂时性的机构投资者会对上市公司产生不利影响,最终导致其股价崩盘；汤思佳等（2016）研究表明,机构投资者凭借专业的信息处理能力、长期稳定的投资策略以及参与公司治理的优势,在一定程度上可以有效地降低股价崩盘的风险.
也有学者从投资者情绪方面研究了股价崩盘的影响因素.许年行等（2013）以我国A股上市公司和机构投资者持股数据为样本进行研究,发现我国机构投资者的羊群行为提高了公司股价未来崩盘的风险,这种正向关系在“卖方”羊群行为中更为明显；秦利宾和武金存（2017）从市场层面出发进行研究,发现投资者情绪对股价崩盘风险的单向影响具有非对称性,即乐观情绪对崩盘风险具有显著影响,而悲观情绪对崩盘风险影响不显著.
还有学者关注到了大股东与股价崩盘之间的关系.Hong等（2013）研究发现,流量权和大股东控制权两权分离程度大的不透明企业比两权分离程度小的不透明企业更容易发生崩盘；王超恩和张瑞君（2015）认为大股东掏空与上市公司股价崩盘风险呈正相关关系,内部控制减弱了两者之间的关系；在此基础上,王化成等（2015）研究发现第一大股东持股比例上升使大股东更有动力监督管理层,并降低其掏空上市公司的动机从而降低了股价崩盘风险；而沈华玉等（2017）指出当控股股东控制权越高时,其对公司的“掏空”大于其对公司的“支持”,从而加大了股价崩盘风险.
此外,吴德军（2015）证明外资持股增加了股票中的信息,降低了经理人隐藏信息的程度,进而降低了股价崩盘风险；华鸣和孙谦（2018）以“沪港通”为研究对象,也发现外国投资者主要是通过信息交易机制来降低股价崩盘风险的；权小锋等（2016）分析表明,投资者关系管理的信息职能抑制了管理层信息披露操纵倾向和信息环境的不透明度,而其组织职能抑制了管理层信息披露操纵倾向,从而降低了未来股价崩盘风险；孔东民和王江元（2016）则从机构投资者之间的信息竞争角度入手,分析得出机构投资者之间的信息竞争行为会加大股价崩盘风险.
四、股价崩盘的市场效应与防范对策
从学者们对股价崩盘产生的市场效应的研究来看,股价崩盘对资本市场、实体经济和市场参与者均产生了不利的影响.针对这些不利影响,本文总结了现有文献中有关股价崩盘的预防措施.
（一）股价崩盘的市场效应
Bennett 和Kelleher（1988）发现,1987 年10 月美国股市崩盘最明显的市场效应就是它的全球性.在1987年10 月份,许多国家股价下降的幅度比美国要小得多,但每个交易日的股价波动却达到了惊人的水平；林鸿钧（2015）认为,股价泡沫破裂会引致政府暂停IPO,发展实业的企业通过资本市场的直接融资渠道受阻,打击投资者的投资热情.更严重地,陈国进等（2008）指出股价崩盘现象影响国家的金融稳定,甚至可能引发经济危机；徐飞和唐建新（2017）研究发现,发生股市崩盘的国家或地区会传染与之存在资本市场联动、进出口贸易关联的国家或地区,加剧这些国家的或地区的股指波动率和流动性黑洞频率.
（二）股价崩盘的防范对策
1.上市公司角度
Kim等（2011b）建议公司董事会对高管的股权激励要保持谨慎态度,从而避免股权激励引发的股价崩盘；Kim 等（2014）认为,治理机制不完善的公司应该积极履行企业社会责任,这样会有效避免坏消息囤积来降低股价崩盘风险；Andreou 等（2015）建议公司董事会在任命CEO、决定管理决策及为CEO 设计监管机制或激励机制时都应该考虑CEO的年龄,因为他认为公司的CEO 越年轻股价越容易发生崩盘；权小锋等（2015）鼓励企业自愿披露社会责任信息,加强企业财务信息和非财务信息的组合披露,使投资者辨别企业社会责任建设的真实意图,从而减少投资者对企业决策的误判而导致的股价崩盘；江轩宇（2015）提出了政策制定者要加强会计信息可比性,从而缓解管理层和投资者之间的信息不对称的建议,开拓了防范股价崩盘的新视角；梁权熙和曾海舰（2016）认为,新兴市场国家的上市公司可通过引入有不同意见的独立董事来防范股价崩盘风险；吴良海等（2017）建议企业积极参与社会捐赠,降低其*成本,以缓解经理人在决策过程中信息操纵的自利行为,从而降低负面信息累计形成的股价崩盘概率；肖土盛等（2017）建议上市公司重视信息披露的真实性、完整性和及时性,同时分析师要增强其信息搜寻和解读能力来降低公司股价崩盘风险.
2.监管部门角度
Chang等（2007）认为卖空约束会造成股价高估,因而消除卖空约束可以增强发现的有效性,进而减低股价崩盘风险；田昆儒和孙瑜（2016）认为股利分配可以对股价崩盘风险起到良好的防范作用,监管部门应建立健全上市公司股利分配的法律法规体系和监督管理机制,激励上市公司增加股利分配的强度和力度,但由于股利分配是公司治理改善的结果,因而防范股价崩盘风险的源头是完善公司内外部治理机制；周冬华和赖升东（2016）认为,监管部门既要关注会计盈余信息不透明带来的股价崩盘风险,更要关注流操控行为导致的流不透明所诱发的股价崩盘风险,同时通过培育机构投资者、发展高质量审计有效地约束公司管理层操控流的行为,进而防范股价崩盘风险；熊家财（2016）认为监管部门应引导会计师事务所提高专业审计能力和审计效率,进一步强化与规范上市公司信息披露制度、培育证券分析师等信息*机构来改善我国资本市场信息环境,防范股价崩盘事件的发生.
3.投资者角度
机构投资者作为投资主体的重要组成部分,An 和Zhang（2013）认为长期持股的机构投资者能够起到强化公司治理,进而降低公司股价同步性并促进股市稳定；汤思佳等（2016）认为发展机构投资者能够起到稳定股市的作用,但由于不同机构投资者对市场的稳定作用略有差异,政府部门应进一步对各类机构投资者的投资行为予以规范；张本照和张玺（2017）也指出,既要推进证券投资基金的发展,又要加大企业年金、保险资金及社保基金等机构投资者的规模和占比,逐步扩大QFII 在我国资本市场的投资规模,进一步促进我国资本市场的稳定健康发展；秦利宾和武金存（2017）认为监管层应建立健全投资者情绪监测机制,及时发现市场上投资者情绪的极端表现,并建议投资者在股市中保持理性分析,避免股价泡沫增大带来的崩盘风险.
五、研究评述与未来研究展望
国外学者开启了探究股价崩盘的先河,早期的研究主要集中于对股价崩盘的形成机制及其判别方法,后续大多基于“信息隐藏假说”开展对个股股价崩盘的相关研究.我国学者对股价崩盘的研究起步相对较晚,2008 年全球金融危机爆发使国内对股价崩盘的关注度越来越高,关于股价崩盘影响因素及其防治措施的研究成果大量涌现.从判别方法来看,大多数研究采用Kim 等（2011a,2011b）和许年行等（2012）改进的负收益偏态系数和收益上下波动比率来衡量股价崩盘风险,这两个指标预测结果相似且均与股价崩盘风险呈正相关关系；从影响因素来看,学术界普遍认为公司治理、制度与环境和投资者是影响股价崩盘的主要因素；从防范措施来看,大部分文献建议从公司内部、监管部门和投资者三方着手来预防股价崩盘.
首先,国内外大量文献是对股价崩盘的影响因素进行研究,这些研究主要是从公司治理、公司社会责任、股利政策、公司信息质量、制度与环境和投资者等六个方面展开的.国外学者分别从市场层面和个股层面对影响因素进行了全面的探讨,形成了较为系统的理论成果.国内的研究对个股崩盘影响因素研究相对较多,而系统性崩盘研究较少.如2008年金融危机期间的系统性崩盘,以及2015 年中国股市“千股跌停式”市场崩盘的影响因素、传染途径与市场效应,这些皆是未来的研究方向.其次,相较对股价崩盘影响因素的研究,国外学者对股价崩盘的市场效应的研究较少,而国内对市场效应的研究较多,虽填补了国外对该问题研究的缺口,但国内研究的范围较为单一,大都集中于宏观层面,未来的研究也可以从微观层面入手考察股价崩盘的市场效应,如股价崩盘对企业经营决策的影响,或股价崩盘会导致公司治理模式发生何种转变等等.最后,国外学者关于股价崩盘的建议对策大多站在上市公司的角度提出的,从监管部门和投资者的视角出发的防治措施研究相对较少,国内文献对此进行了有效地补充.随着国内外对股价崩盘的相关研究更加深入,我们必将更好地防控和应对股价崩盘的发生.
（特约编辑：陈国权）
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综上资料:此文是适合不知如何写研究进展和崩盘和评述方面的研究进展专业大学硕士和本科毕业论文以及关于研究进展论文开题报告范文和相关职称论文写作参考文献资料.
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