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本刊特约 玄铁
沪综指2638点“熔断底”失守之后,亏损效应如滚雪球般自我强化,终于导致A股雪崩式下跌——不仅绩差股中跌势如潮,“漂亮50”概念股也摁不住抛压,逐个成为空头新势能.在沪综指跌破2500点大关之后,重要阻力位已下降至2001年6月的2245点以及2000点整数关口.本轮熊市冲击波核心动能是全流通负利+严监管引发的估值体系重构,用常规手段救市难以奏效,散户抢反弹时一定要谨慎.
跌停板扎堆皆因“雪崩效应”
从2007年以来,深沪股市告别全面牛市,以结构性泡沫的方式造富.现在看来,无论是2014至2015年年中的以新兴产业为龙头的国家牛市,还是2016年2月至今年1月的“漂亮50”牛市,都不过是在冰川雪原上建塔,禁不起日晒.
截至10月18日,在主流指数中,上证50指数年内最强,跌幅仅为17%.相比之下,创业板指年内跌幅31.25%,较2015年6月峰值已跌去七成,1205点的收盘点位较2010年6月挂牌开盘点位仅上涨22%,这意味着创业板泡沫破灭.
创业板雪崩是如何发生的？答案是：一、积雪太厚（2015年6月3日平均市盈率是146.57倍）.二、阳光出现（本届证监会监管主基调是全面依法从严）.三、第一道裂缝（曾是千亿市值的龙头股乐视网警示退市风险）.四、积雪下滑初期未被阻止（“漂亮50”取代创业板的上涨）.
创业板从2012年12月7日的585点（市盈率28倍）的低谷,升至2015年6月5日4037.96点的峰值,多是估值提升所致,泡沫化程度创出A股纪录,哪怕一小片积雪的滚动,也可能引发秒速90米的雪崩体冲击波.上一轮“杠杆牛市”的推手也相继爆仓：从场外配资（信托融资）、场内融资（券商融资）再到大股东股权质押爆仓,只不过是地雷阵的连环爆炸.
“救市”的关键是谁来救、要救谁
股灾一旦形成,势必要有更大的能量与其对冲（如2015年年中“国家队”两万亿元在高位过早救市）,否则只能顺势而为,让雪崩体自行或被引导流向洼地,然后重建（如2001至2005年5年熊市才倒逼出股改红利）.
本轮熊市之所以凶悍,因为是“业绩涨+估值跌”的杀估值熊市,多数机构掉进了价值陷阱.深沪两市上市公司上半年盈利平均增幅分别达16.86%和11%,可是,StockQ全球股市指数排行榜数据显示,中小板指、深成指、创业板指和沪综指占据全球股市跌幅榜的前四位,年内跌幅分别高达35.33%、34.9%、31.25%和24.82%.
通常来说,股市泡沫一旦遭遇杀业绩、杀估值和杀逻辑的叠加效应,则破坏力巨大.创业板泡沫破灭则是三杀的结果（上半年整体盈利同比仅增8.13%,平均估值由146.57倍缩水至18日的30倍,资产重组炒作逻辑被监管打压）.
既然A股熊霸全球,救市在所难免,只是救市主基调要鲜明,一是救谁？是拉上证50在高位护盘,还是让绩差股低位止跌？二是谁来救？券商保险等国家队资金事隔三年再度入市救场,还是地方国资挽救上市公司大股东股权质押的流动性？三是怎样救？是让全面上涨行情重现,还是维持“漂亮50”的结构性牛市？
估值体系重构,民营企业成重灾区
2638点熔断底失守,证明2015年年中的“救市”行动并不成功,只是挽救了流动性,并未令A股重返慢牛格局.究其根源,是全流通负利+严监管引发的估值体系重构,重灾区却以市值管理偏好高的民企上市公司为主.截至目前,有逾千家公司公布了大小非减持计划,央企国企大规模减持仍是少数,民企高管辞职套现潮更是加大了市场抛售恐慌.
当估值重构之时,抵押物迅速贬值,财务硬约束几率高的民企大股东开始遭遇平仓风险.统计数据显示,深沪两市共有2423家上市公司大股东存在股权质押未解压,占全部A股68.2%,合计质押总数达5966亿股,质押总市值为3.9万亿元,大股东未平仓总市值9852亿元,大股东疑似触及平仓市值2.95万亿元.
这是个什么概念？截至2018年6月30日,131家证券公司客户交易结算资金余额（含信用交易资金）仅为1.11万亿元.仅靠存量市场的资金,根本无法以目前的市场,接盘质押股东的平仓盘.这也是近期股市跌势加速的主因.
如果说全流通负利是A股估值缩水的主因,中美贸易战则加大了中国经济的负面预期和不确定性,给融资难度高的民企带来的压力远大于国企.在中国的出口产品中,民营企业出口占比几乎达到45%.国企出口的占比仅为10%.对于中美贸易谈判策略,央行行长易纲表示：“我们同时也在为最坏的情况做好准备.”果然,A股直接按最坏预期演绎,民企市值占比大的创业板跌得最狠最急.■
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参考文献：
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6、 给民营企业更多信任，是最大的支持 近段时间以来,针对社会上出现的“让民营经济离场”……奇谈怪论,高层给予了严正批评和积极回应,反复强调了支持民营经济发展不动摇的决心,充分肯定民营经济在经济社会发展中的地位和作用.